政策无法左右新一轮滞胀吗

政策不能控制新一轮滞胀吗？

作者：努里尔·鲁比尼·布鲁内罗·罗莎

全球经济遭受了两次巨大的供给侧负面冲击，首先是 COVID-19 大流行，现在是俄罗斯-乌克兰冲突。 冲突进一步扰乱了经济活动并推高了通货膨胀，因为它对供应和商品价格的短期影响，加上其他发达经济体，特别是美国过度货币和财政刺激的后果。

撇开冲突的深远地缘政治影响不谈，直接的经济影响已经体现在能源、食品和工业金属价格上涨，以及全球供应链的进一步中断。 已经出现的各种滞胀状况再次加剧。

滞胀的负面供给冲击给央行行长们带来了两难境地：由于他们专注于锚定通胀预期，货币政策需要迅速正常化——即使这可能导致进一步放缓甚至衰退，无论如何； 但由于他们也关注增长，他们还需要缓慢推动政策正常化，尽管这可能会导致通胀预期脱离锚定并引发工资价格波动。

财政政策制定者面临艰难的选择。 面对持续的负面冲击，增加转移支付或减税并不是最佳选择，因为两者都可以防止私人需求因供应减少而下降。

财政货币协调是应对大流行病的标志。 尽管各国央行仍坚持其新的鹰派立场，但财政当局已采取一些宽松措施（如税收抵免和降低燃油税）以减轻能源价格飙升带来的打击。 至此，协调似乎已经让位于分工，中央银行处理通货膨胀，立法机关处理增长和供应。

原则上，大多数政府都有三个主要的经济目标：支持经济活动、确保价格稳定以及通过持续将公共债务货币化来管理长期利率或主权债务利差。

实现这些目标的工具是货币政策、财政政策和监管框架。 每个都被用来解决通货膨胀、支持经济活动和执行制裁。 此外，直到最近，再投资政策和避险资本流动通过维持 10 年期德国国债和德国债券收益率的下行压力，使长期利率保持在低位。

在这些因素的交汇处，系统已经达到了暂时的平衡，三个目标中的每一个都得到了部分解决。 但近期的市场信号、长期利率的急剧上升和欧元的欧元内部利差表明，这种政策组合也将达不到要求并造成新的失衡。

对俄罗斯的额外财政刺激和制裁可能会助长通胀，部分挫败货币政策制定者的努力。 此外，央行通过提高政策利率来抑制通胀的努力将与宽松的资产负债表政策相冲突，这可能导致长期利率上升和主权债务利差已经大幅上升。

中央银行将不得不继续通过资产负债表维持政策来平衡控制通胀和维持长期利率（或欧元区内部利差）这两个不相容的目标。 与此同时，政府将继续通过财政刺激和持续制裁增加通胀压力。

随着时间的推移，收紧货币政策可能导致增长放缓或彻底衰退。 但另一个风险是货币政策将受到债务陷阱的威胁。 由于私人和公共债务水平相对于 GDP 处于历史高位，央行行长们正努力将债务和股票市场置于金融崩溃的风险之中。

到那时，政府在愤怒的公民的压力下，可能会尝试使用价格和工资上限以及行政控制来抑制通货膨胀。 这些措施在过去被证明是无效的，特别是在滞胀的 1970 年代（例如导致配给），没有理由认为这次会有所不同。 一些政府甚至会通过重新引入工资和养老金自动指数化等机制使事情变得更糟。

在这种情况下，所有政策制定者都将意识到手头工具的局限性。 中央银行将发现其控制通胀的能力受到继续将公共和私人债务货币化的需要的限制。 各国政府还将发现其维持对俄罗斯制裁的能力受到制裁对其本国经济的负面影响（就整体经济活动和通货膨胀而言）的限制。

这里有两种可能的结果：政策制定者可能会放弃他们的目标之一，从而导致更高的通胀、更低的增长、更高的长期利率或更弱的制裁——可能导致股票指数走低； 或者政策制定者可能只满足于每个目标的部分实现，导致通胀上升、增长放缓、长期利率上升和制裁放松等次优宏观结果，股票指数下降和法定货币贬值而不是升值。 无论哪种方式，家庭和消费者都会感到压力，为未来的政治影响奠定基础。

（Nuriel Roubini 是纽约大学斯特恩商学院经济学名誉教授和 Atlas Capital 首席经济学家，Brunello Rosa 是 Rosa and Roubini 协会首席执行官，博科尼大学客座教授。版权：辛迪加）